發(fā)債狂潮

    自2011年1月以來，內(nèi)地房企已從境外債券市場融資超過30億美元，去年全年為80億美元。不過，國際評級機構標準普爾亦對這種融資“熱度”提出質(zhì)疑，稱內(nèi)地房企大舉發(fā)行債券更側(cè)重為負面影響。在今年市場前景難以預測的前提下，房地產(chǎn)銷售和利潤率一旦削弱幅度超過預期，這些開發(fā)商將很有可能面臨“重大的再融資風險”。

而在獨立經(jīng)濟學家謝國忠的眼里，這不過是老故事的重演。內(nèi)地開發(fā)商不愿通過降價的方式來加快資金回流，而是通過高息債的方式實現(xiàn)擴張。

2011年首次發(fā)債的內(nèi)地房企，包括了中駿置業(yè)控股有限公司(1966.HK)和華南城控股有限公司(1668.HK)，兩家公司的籌資規(guī)模分別為20億元人民幣和2.5億美元；瑞安房地產(chǎn)(3.64,-0.05,-1.36%,經(jīng)濟通實時行情)有限公司(0983.HK)在2011年1月也融資35億元人民幣，此前，該公司已在去年11月、12月相繼融資共計57.2億元人民幣；合生創(chuàng)展集團(8.93,-0.27,-2.94%,經(jīng)濟通實時行情)有限公司(0754.HK)則提出了以11.75%票面利率，發(fā)行3億美元5年期債券的計劃。

亦有一些企業(yè)籌劃發(fā)債。2月7日，碧桂園(3,-0.06,-1.96%,經(jīng)濟通實時行情)發(fā)布公告稱：計劃發(fā)行7年期優(yōu)先票據(jù)，具體募集金額以及票面利息將視市場行情及投資者興趣再行確定。

根據(jù)蘇格蘭皇家銀行近日發(fā)布報告稱，2011年以來中國房地產(chǎn)在離岸的債務融資金額已達280億元人民幣，相當于去年全年的四成，反映出主要發(fā)展商對房地產(chǎn)市場仍有信心，并預期未來房地產(chǎn)商的債務融資將更頻繁密集。

早前，中駿置業(yè)就與德意志銀行以及匯豐訂立購買協(xié)議，成功發(fā)行20億元5年期的以美元結算的人民幣債券，利率為10.5%。當時，他們所發(fā)行的人民幣債券獲得8倍的超額認購。中駿置業(yè)執(zhí)行董事兼常務副總裁李維亦指出，調(diào)控已成常態(tài)化，合理儲備資金，可以未雨綢繆。

2011年1月10日舉行的發(fā)債路演上，恒大地產(chǎn)(3.78,-0.13,-3.33%,經(jīng)濟通實時行情)主席許家印(3333.HK)表示，中央今年可能會加大樓市的調(diào)控力度，使市場發(fā)生大變化，此時發(fā)債集資，可以使經(jīng)營更加穩(wěn)健。“基于市場對人民幣升值的預期，市場對該類債券態(tài)度積極，相信目前是發(fā)債的好機會。”據(jù)悉，恒大擬發(fā)行55.5億元人民幣2014年到期的優(yōu)先票據(jù)，息率為7.5%，同時還發(fā)行37億元人民幣2016年到期的優(yōu)先票據(jù)，息率為9.25%.

眾多企業(yè)扎堆發(fā)債亦是在挑選時間窗口。一旦時間窗口打開，房企融資難度降低，而一旦趕上糟糕的時間窗口，即使再好的公司也可能受到冷遇。2010年，1月、3月、4月和7月、11月是發(fā)債比較密集的月份。

從發(fā)債利息來看，中駿置業(yè)利率為10.5%，華南城為13.5%，恒大去年兩次發(fā)行優(yōu)先票據(jù)的利率高達13%，許家印表示，此次計劃發(fā)行以美元結算的人民幣優(yōu)先票據(jù)，相關的利率較低，恒大可借此把高息貸款換成低息貸款，同時也可把短期借貸換成長期借貸。恒大將維持總負債比率在40%以下，利息償付比率在3.5倍以下的目標。

開發(fā)商資金來源趨緊已成不爭的事實。“今年的信貸規(guī)模與去年的信貸規(guī)?；境制?，但要錢的企業(yè)越來越多，不僅新項目需要錢，正在建設中的老項目也需要錢，于是造成了信貸緊張的局面，利息也會有所上升。”謝國忠指出。

另據(jù)了解，部分商業(yè)銀行為控制房地產(chǎn)開發(fā)貸款，大幅提高貸款利率上浮幅度。其中，對重點客戶盡可能提高貸款利率，總行級優(yōu)質(zhì)高端客戶，貸款利率不能低于同期基準利率；分行級重點客戶在基準利率基礎上上浮10%；一般客戶則上浮15%－20%。除了利率上浮外，銀行對房地產(chǎn)開發(fā)貸款的審核也日趨嚴格，有個別股份制銀行已停發(fā)新增開發(fā)貸款。這意味著，開發(fā)商只有還清存量部分，才能獲得新的開發(fā)貸款額度。而與此同時，限購令下各城市形成的觀望態(tài)勢會造成開發(fā)商銷售速度放緩，影響資金回流。

“股地拉扯”再循環(huán)？

香港時富資產(chǎn)管理公司董事總經(jīng)理姚浩然預期，中國政府收緊信貸，部分對資金需求大的公司由于信貨限制，將會通過多種渠道包括發(fā)債，向市場集資。他認為，發(fā)行票據(jù)對這些公司的中期資本控制會有所幫助。

但標普很快就降低了發(fā)債房企的評級。今年以來，標普已經(jīng)將3家公司的評級展望由穩(wěn)定調(diào)整為負面，因為它們進行激進的債務融資支持擴張。這3家公司分別為恒盛地產(chǎn)(0845.HK)、佳兆業(yè)(1638.HK)及人和商業(yè)(1.21,0.01,0.83%,經(jīng)濟通實時行情)(1387.HK)。債務發(fā)行也可能將削弱恒大地產(chǎn)及碧桂園的信用評級。

標普信用分析師符蓓則對部分房企頻繁發(fā)債表示擔憂，認為若地產(chǎn)商繼續(xù)以如此高的頻率發(fā)債，將來債務到期時間將過于集中在短短幾個月內(nèi)，為企業(yè)再融資帶來困難，若房地產(chǎn)市場或資本市場在臨近債券到期日時無法發(fā)揮支持作用，則部分發(fā)債企業(yè)將出現(xiàn)財務困難。

另一家評級機構穆迪分析師曾啟賢也稱，雖然新債券的所得資金會為公司的快速增長計劃提供資金，同時延長其債務到期日狀況，但所增加的債務(扣除再融資)將使內(nèi)房股的調(diào)整后債務/資本值比率維持在60%-65%以上的高水平，因而提升其財務風險。

近幾年來，每遇市場波動，標普、穆迪等評級機構都曾調(diào)低企業(yè)信用評級。但企業(yè)對此并不過分擔心，旺盛的需求總能讓企業(yè)安然渡過債務難關。

以綠城(3900.HK)為例，由于發(fā)債，綠城凈資產(chǎn)負債率一度超過100%，還曾因為債務償還問題引發(fā)嚴重的危機。綠城高管此前在與本報記者交流中表示，盡管綠城負債率較高，但由于市場旺盛，不存在債務償還危機。但綠城已經(jīng)意識到，通過高息舉債來維持企業(yè)的擴張并不是一條良性發(fā)展之路。

謝國忠則認為，這些從境外資本市場融得的資金，一定會流入內(nèi)地的房地產(chǎn)市場。“股地拉扯”或?qū)⒗^續(xù)上演。地價賭股價會上漲，股價賭地價會上漲，整體來講是資本市場與房地產(chǎn)商共賭未來房價會不斷上漲。上市房地產(chǎn)商到股市圈錢，隨后到處圈地，造成地價不斷上漲，然后不斷在金融市場上增發(fā)新股繼續(xù)融資，而高價圈來的地也直接反映在企業(yè)的市值上，形成“良性互動”；到了終端市場，高地價“暗示”并推動現(xiàn)售房價的上漲。上市房產(chǎn)企業(yè)便成了大贏家。

盡管主角暫不相同，與“發(fā)債潮”緊密相伴的是土地市場的變化。以一線城市上海為例，土地市場高溢價率再現(xiàn)。2月11日、12日，上海土地交易市場經(jīng)營性地塊開標，不但純住宅地塊競爭激烈，商業(yè)地塊的溢價也超過50%“安全”監(jiān)控線，其中一幅地塊溢價率高達178%，6幅地塊成交金額近24億元，上海土地市場火爆依然。在二線城市長沙，香港九龍倉(0004.HK)集團2月1日以56.36億元，從多個地產(chǎn)大亨“圍剿”中，搶得長沙一商業(yè)用地。