根據(jù)邁克爾•路易斯（Michael Lewis）同名小說(shuō)改編的美國(guó)電影《大空頭》（The Big Short）講述了2008年金融危機(jī)時(shí)，四位華爾街人士通過(guò)做空次貸CDS（信用違約掉期）就此獲利，從而在金融海嘯中力挽狂瀾。該故事改編自真人真事，其中影片中的華人數(shù)學(xué)天才原型就是90年代初進(jìn)入華爾街，并一路見(jiàn)證了美國(guó)金融業(yè)變遷的徐幼于博士。

Libremax Capital 聯(lián)合創(chuàng)始人徐幼于博士

電影中的高斯林手下的中國(guó)復(fù)旦數(shù)學(xué)天才(左)和原型徐幼于(右)

據(jù)了解，早于次貸危機(jī)三年的2005年，徐幼于即已通過(guò)數(shù)據(jù)分析成功預(yù)言了當(dāng)時(shí)的次貸危機(jī)。近日，他通過(guò)鳳凰財(cái)經(jīng)對(duì)當(dāng)前的美國(guó)金融市場(chǎng)做出最新分析，并提醒投資者要看到現(xiàn)在市場(chǎng)上存在的不確定性。他表示，日前特朗普政府廢除奧巴馬健保的行動(dòng)遭遇“階段性失敗”后，如同給市場(chǎng)潑了一盆冷水。“減稅方案”真能實(shí)施嗎？這也存在很大的變數(shù)，如果減稅受阻，市場(chǎng)一定會(huì)有一次大跌。

徐幼于博士：LibreMax Capital聯(lián)合創(chuàng)始人，并在之前擔(dān)任首席風(fēng)控官。2000年至2010年，他曾就職于德意志銀行（Deutsche Bank)資產(chǎn)證券交易部任董事總經(jīng)理。1996年至2000年期間，他先后在摩根大通、瑞士信貸作為資產(chǎn)證券化交易負(fù)責(zé)人，從事量化分析和交易策略研究。

鳳凰財(cái)經(jīng)：您于90年代初進(jìn)入華爾街，2016年您回到母校復(fù)旦大學(xué)時(shí)，與在校師生分享了“美國(guó)金融業(yè)變遷”這一話題，能否簡(jiǎn)單介紹？

徐幼于博士：我是90年代初進(jìn)入華爾街，當(dāng)時(shí)正是金融衍生產(chǎn)品很火的時(shí)候，很多數(shù)學(xué)、物理專(zhuān)業(yè)的人才開(kāi)始做金融衍生產(chǎn)品的工作。93年底我進(jìn)入Smith Barney；1996年我去了摩根大通，從事房貸債券的研究。當(dāng)時(shí)的公司叫化學(xué)銀行(Chemical Bank)，還沒(méi)有和摩根大通合并。1997年我進(jìn)入瑞士信貸，直到2000年進(jìn)入德意志銀行，在德銀工作了10年。

徐幼于博士：這期間，我們看到金融衍生產(chǎn)品從蓬勃興起，一直到2008年金融危機(jī)以后，衍生品市場(chǎng)急劇減少。美國(guó)的格拉斯-斯蒂格爾法案（Glass-Steagall Act）提出將商業(yè)銀行和投資銀行分離，當(dāng)時(shí)很多商業(yè)銀行為了進(jìn)入投資銀行業(yè)花了很多心思。多德-弗蘭克法案（Dodd-Frank Act）實(shí)施后，針對(duì)衍生品交易進(jìn)行改革。隨后幾年，金融衍生產(chǎn)品減少很多，經(jīng)歷了從興到衰的演變過(guò)程。

鳳凰財(cái)經(jīng)：您在早于次貸危機(jī)三年的2005年，就已經(jīng)通過(guò)數(shù)據(jù)分析成功預(yù)言了2008年的次貸危機(jī)。2005年8月，您發(fā)表文章指出《次貸的債券目前定價(jià)太高》，建議大家不要購(gòu)買(mǎi)。當(dāng)時(shí)是如何通過(guò)分析得出這一結(jié)論？為什么？

徐幼于博士：2005年7月，當(dāng)時(shí)正在德銀做房貸產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)的交易員李普曼(Greg Lippmann)找到我并詢問(wèn)“房市冷卻，對(duì)于房貸的影響會(huì)怎樣？”這個(gè)問(wèn)題。當(dāng)時(shí)我負(fù)責(zé)房貸的分析，拿這個(gè)題目我就做了分析，并得出幾個(gè)重要結(jié)果：第一，美國(guó)當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)漲的很厲害。2001至2005年，平均每年漲幅為10%至20%。而當(dāng)時(shí)美國(guó)整體的違約率低于10%。面對(duì)美國(guó)房?jī)r(jià)的快速升級(jí)，有些人認(rèn)為高房?jī)r(jià)存在泡沫，但是還沒(méi)有人將房?jī)r(jià)泡沫與房貸聯(lián)系起來(lái)，而房貸要看歷史的違約率和違約后的損失比。第二，我們知道違約率和損失比與房?jī)r(jià)的增長(zhǎng)呈反比的關(guān)系。當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)高漲很大的原因是次貸的興起，而次貸的興起是由于流動(dòng)性過(guò)剩，同時(shí)也受到當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)減息的影響。

徐幼于博士：我在2005年8月發(fā)表的文章中指出，過(guò)去次貸信用的表現(xiàn)好，其實(shí)更多的因素是由于房?jī)r(jià)的快速增長(zhǎng)，如果房?jī)r(jià)一旦緩慢下來(lái)，我們就會(huì)面臨很多的違約和很高的損失比。引發(fā)的后果是，我們現(xiàn)在的次貸所做的債券至少底下的部分會(huì)毀掉。我在發(fā)表的文章中很委婉地稱(chēng)：次貸的債券目前定價(jià)太高，并指出房?jī)r(jià)如果不再上漲，次級(jí)貸款所打包的債券就會(huì)有很大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

徐幼于博士：2005年8月的文章發(fā)表后并沒(méi)有引起太多關(guān)注。隨后，我接連發(fā)了好幾篇文章說(shuō)明次貸有問(wèn)題，并通過(guò)對(duì)利率走向的分析，清楚地闡明了當(dāng)時(shí)房市走到頭的理由。2005年美聯(lián)儲(chǔ)加息，變動(dòng)利率的房貸一旦加息，就意味著當(dāng)時(shí)很多人還不起房貸。其中一些人通過(guò)借一個(gè)新房貸，利用新房貸前兩至三年固定的低利率，借新債還舊債，以支付此前的房貸。還有一大批人選擇了賣(mài)掉房子，因此對(duì)房市造成了很大壓力。

徐幼于博士：我當(dāng)時(shí)通過(guò)畫(huà)圖來(lái)分析當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)和違約率的關(guān)系，并預(yù)言了2008年次貸危機(jī)。我分析了美國(guó)不同地區(qū)的房市，分別看該地區(qū)房?jī)r(jià)與違約率的關(guān)系，例如，紐約、波士頓、佛羅里達(dá)、洛杉磯、舊金山灣區(qū)等當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)火爆的地區(qū)；美國(guó)中西部房?jī)r(jià)漲幅不大的地區(qū)。分析時(shí)單獨(dú)將這些城市列出來(lái)看，結(jié)果一目了然。依據(jù)當(dāng)時(shí)的分析得到這樣一組關(guān)鍵數(shù)據(jù)：當(dāng)美國(guó)一個(gè)地區(qū)的房?jī)r(jià)增長(zhǎng)13%時(shí)，次級(jí)貸款違約率升高7%；在另一些地區(qū)，房?jī)r(jià)增長(zhǎng)7%時(shí)，次級(jí)貸款違約率升高28%。當(dāng)李普曼(Greg Lippmann)看了我分析的兩張圖后，當(dāng)即表示，“美國(guó)房市快走到頭了，我要開(kāi)始做空。”由此，在金融風(fēng)暴中對(duì)比大批銀行倒閉的情形，我們所在德銀的這個(gè)部門(mén)前后還賺了數(shù)十億美元。

鳳凰財(cái)經(jīng)：近幾年美國(guó)房?jī)r(jià)的漲幅有哪些變化？2017年美國(guó)房市變化？您對(duì)當(dāng)前美國(guó)金融市場(chǎng)有哪些最新預(yù)測(cè)？美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否存在變數(shù)？對(duì)于投資者有哪些建議？

徐幼于博士：最近幾年美國(guó)房?jī)r(jià)漲的比較好。2006年6月份是房?jī)r(jià)的最高點(diǎn)，但到2008年金融危機(jī)，全國(guó)范圍內(nèi)房?jī)r(jià)大約跌了30%；而從2008年至今的8年里，房?jī)r(jià)回升了40%，也就是平均每年的房?jī)r(jià)漲幅為5%至6%。

徐幼于博士：2017年的美國(guó)房?jī)r(jià)基本有兩種可能性：第一，例如像紐約、洛杉磯、舊金山灣區(qū)等地區(qū)，買(mǎi)房者不僅來(lái)自當(dāng)?shù)兀S著人口的流動(dòng)，一些海外購(gòu)房者也會(huì)涌入這些地區(qū)買(mǎi)房。對(duì)比2006年之前美國(guó)房?jī)r(jià)的上漲和現(xiàn)在房?jī)r(jià)的上漲有很大的區(qū)別：2006年房?jī)r(jià)漲是由于信貸的推動(dòng)，而現(xiàn)在信貸標(biāo)準(zhǔn)高，一些人甚至拿不到房貸。因此，人口流動(dòng)主導(dǎo)了2016、2017年房?jī)r(jià)的上漲。我認(rèn)為，今年及2018年房?jī)r(jià)漲幅基本維持在5%至6%的可能性較大，畢竟有過(guò)十年的低谷，我不覺(jué)得房市會(huì)飆升的過(guò)快。

徐幼于博士：現(xiàn)在有這樣一個(gè)現(xiàn)象，很多美國(guó)當(dāng)?shù)氐拇髮W(xué)畢業(yè)生還和父母同住。

以往美國(guó)的傳統(tǒng)模式是孩子大學(xué)畢業(yè)后出去找工作，即使他們找到的工作和父母在同一個(gè)城市，他們也會(huì)出去租房或買(mǎi)房。而目前，他們或因沒(méi)有足夠的信用，無(wú)法實(shí)現(xiàn)買(mǎi)房或租房。還有一些人因?yàn)榭吹酱饲胺績(jī)r(jià)大跌不敢買(mǎi)房。實(shí)際上，多數(shù)美國(guó)人大學(xué)畢業(yè)后通過(guò)買(mǎi)房實(shí)現(xiàn)自己的“美國(guó)夢(mèng)”，但2008年金融危機(jī)后，這個(gè)夢(mèng)做不起了。因此，一部分年輕人放棄了攢錢(qián)買(mǎi)房的想法，而選擇炒股或是做網(wǎng)絡(luò)公司。相對(duì)于此，一些海外購(gòu)房者不需要貸款，這些人往往以現(xiàn)金購(gòu)房者居多。

徐幼于博士：2017年美聯(lián)儲(chǔ)加息，對(duì)于短期的利率來(lái)說(shuō)會(huì)漲，長(zhǎng)期的利率并不會(huì)漲太多。回顧2015年底至今，三次加息了75個(gè)基點(diǎn)。我預(yù)計(jì)2017年還剩1至2次加息，接下來(lái)一次有可能在6月份；9月或12月份再加息一次，基本維持每次加息25個(gè)基點(diǎn)，不可能急漲，因?yàn)榧睗q出事的可能性較大，會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的衰退。此外，明年美國(guó)總統(tǒng)特朗普一旦推動(dòng)基礎(chǔ)建設(shè)很可能會(huì)引發(fā)通貨膨脹走高，急推基建也很有可能造成新的一輪房?jī)r(jià)上漲。

徐幼于博士：對(duì)于美國(guó)股市，我個(gè)人一直認(rèn)為股票虛高。美國(guó)經(jīng)濟(jì)本身希望實(shí)體經(jīng)濟(jì)能夠快速恢復(fù)發(fā)展，但是近幾年美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)GDP沒(méi)有取得長(zhǎng)足進(jìn)展，也就是說(shuō)流動(dòng)性沒(méi)有真正進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，只是救了一些股票，很多制造業(yè)不在美國(guó)造廠，美國(guó)老百姓也沒(méi)有真正得到實(shí)惠。

徐幼于博士：投資者要看到現(xiàn)在市場(chǎng)上存在的不確定性。美國(guó)的經(jīng)濟(jì)這幾年有很大的變數(shù)，就是因?yàn)樘乩势沼泻艽蟮牟豢深A(yù)測(cè)性。特朗普當(dāng)選后，2016第四季度和2017年第一季度，股票增長(zhǎng)的不錯(cuò)，原因可能是大家寄希望于特朗普能夠真正做出一些有利的改變，比如行政令放寬對(duì)金融業(yè)的監(jiān)管，大家對(duì)此比較看好。我認(rèn)為，市場(chǎng)沒(méi)有充分估計(jì)到一些事情真正做成的難度，這里面有很大的不確定性。

徐幼于博士：日前，特朗普政府廢除奧巴馬醫(yī)保行動(dòng)遭遇“階段性失敗”后，如同給市場(chǎng)潑了一盆冷水。市場(chǎng)當(dāng)天，股市大跌，且連續(xù)跌了好幾天，后來(lái)才略有回升，目前也沒(méi)有回到股市的最高點(diǎn)。“減稅方案”真能實(shí)施嗎？這也存在很大的變數(shù)，如果減稅受阻，市場(chǎng)一定會(huì)有一次大跌。

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